柏文喜：华夏幸福创新永续债融资模式以新换旧避免利率跨期跳涨
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柏文喜：华夏幸福创新永续债融资模式，以新换旧避免利率跨期跳涨
2020-02-11 16:30 来自河南
近日，有媒体就华夏幸福的产业新城地产开发模式及以新换旧腾挪永续债的问题对本人进行了采访。主要问题如下：
1.柏老师，您如何看待华夏幸福产业新城模式？又如何来看待其以产业新城来发展房地产开发业务的？
2.1月21日，华夏幸福控股股东华夏控股解除质押3800万股。至此，华夏控股及一致行动人鼎基资本还累计质押6.33亿股，占其持有公司股份的56.5%，依旧处于高质押状态。您是如何来看待上市公司控股股东及其一致行动人股票高质押的？
3.2019年12月19日、2020年1月21日，华夏幸福分别清偿了华能信托30亿元永续债、中信信托20亿元永续债。而在这之前，华夏幸福分别于2019年11月7日向中铁信托 、西部信托借了15亿元永续债、10亿元永续债，于2019年12月12日向陕西信托借了25亿元永续债。不难看出，华夏幸福在以永续债养永续债。您是如何看待华夏幸福“以新债养旧债”的？
4、截至2019年三季度，华夏幸福的永续债为80亿元。而华夏幸福迷恋上永续债始于2016年，当年永续债规模为10亿元。2017年、2018年华夏幸福永续债规模均为90亿元。您是如何看待华夏幸福长期依赖巨额永续债的？
产业新城模式就是以产业园区内的产业发展来带动相关基础设施建设和配套的商业地产与住宅，并以招商引资奖励、税收分成及地产开发与自持物业运营、园区建设等形成正向现金流和投资收益的模式。产业新城一般都不在城市原有的成熟地段，需要新建基础设施和导入产业与人口，对于基础设施和配套物业的需求也主要是来自这部分人口和产业，而不是来自于原有的市区人口。新建基础设施需要大量的前期投资，因此这一模式的关键和核心，是产业园区的产业招商速度和产业聚集程度。如果园区产业聚集和发展够快够好的话，就会带动各种要素聚集和园区人气，这样就能提升配套的地产开发的价值与市场需求，并进而覆盖前期的园区建设投资。否则的话，前期基础设施投资就会形成大量和长期的投资沉淀，进而危及企业生存与发展。
华夏幸福是产业新城开发模式的代表，这种模式可以获取园区内配套的大面积、低成本的可开发建设用地以及来自于入园企业税收返还分成的可持续收入，这是其模式的优势所在。但是这一模式高度依赖园区产业招商情况和由此带来的人口聚集的程度，如果项目在较长的时间内产业招商效果不太好，入区企业和人口太少且企业形成产能较慢的话，用于园区建设与招商的前期投资就无法通过房地产开发和税收分成得到足够的现金回流，从而给企业带来沉重的现金流压力，进而危及企业生存本身，这是其模式的不足所在。
这一模式之下的房地产开发，由于园区普遍距离主城区较远，虽然拿地成本很低，但是却高度依赖园区产业聚集所带来的人口和市场需求，加之前期对于园区建设与招商的大量投资，依靠招商奖励是远远不能覆盖的。而房地产开发依然需要继续投入，为了营造居住氛围来启动市场，配套的公用设施和商业物业也要提前启动和投用，如果房地产销售不好或者速度跟不上的话，对于企业的资金筹措与平衡能力而言就是一个极大的考验。这也是华夏幸福近年来引入平安作为第二大股东和战略合作伙伴的主要动因之一。
股票质押融资是上市公司通常的融资方式之一，但是高比例的股票质押对于企业的平稳运行和可持续经营会带来较大的风险，因为股价如果发生较大幅度的下跌，则有可能导致爆仓，进而引发实际控制人变动风险。另外，股票质押比例过高的话，也会影响市场对实际控制人持续经营企业的信心，反过来对股价不利。
华夏幸福采取发行巨额永续债的形式来融资，在补充企业现金流的同时，因为永续债可以不计入负债，因此可以有效降低企业的表观负债率，让企业的财务状况看起来比较健康，从而进一步增强企业的债权融资能力和资本市场表现。华夏幸福近年来对于大规模的永续债的依赖正是如此。但是永续债按时段跳涨的利率设计，会迫使企业争取尽快赎回债券，否则企业因此而负担的财务费用也会跟着跳涨。如此一来，企业面临的运营压力就会就像穿上了旋转速度越来越来的“红舞鞋”的舞娘一样。
华夏幸福以新债养旧债的方式对存量永续债进行替换，比较好地解决了以永续债融资存在的降低企业负债率和潜在跳涨的财务成本之间的矛盾，等于是将永续债能够在较长时间内一直维持在一个较低的利率水平上，同时又能计入资本金而不计入负债，应该说是一个很好的融资创新。这是近期房企融资创新的一大亮点。这样，就能够让企业在较长的时期内使用好永续债这一融资工具，在有效降低企业负债率的同时又能让永续债的成本在跨期时不至于发生跳涨，从实质上有效控制了永续债给企业带来的财务成本压力。（来源：凯文叔叔的财经视角）
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